2025年6月20日、株主提案先の日本高純度化学株式会社（「JPC」、又は「当社」）の定時株主総会にひびき・パース・アドバイザーズ（「私ども」、又は「弊社」）代表取締役CIOの清水雄也が参加致しました。私どもが事前に申し立てた検査役の厳正な監視の下、約2時間15分という非常に長い株主総会で、清水も株主提案の第10号～13号議案に関し、熱く議案説明を行った上で、多くの株主からも闊達な質問が出されました。
大変残念ながら、私どもの株主提案は否決され、会社側の議案は全て可決されました。しかし、質疑応答時間においては、私ども以外の複数の個人株主と目される方々からも、当社のバランスシートマネジメント及び渡辺相談役と小島社長の関係性に対して厳しい質問が出され、多くの株主が私どもの感じているJPCの様々な課題を同様に感じていることが確認されています。
決議に際して非常に興味深かったことは、およそ15名程度参加していた議場において第2号議案（取締役の再任）に対する反対を表明した株主がおよそ半数近く居られたことです¹。中長期で業績を改善させることなく、それでいてバランスシート上にある多額の有価証券や現金を株主と共有しない（株主に還元しない）経営陣の経営の在り方そのものに対して、議場に来場した多くの株主から「ノー」が突き付けられた光景に、私どもも「自分達の主張に共感する株主が多数いる」ことを確認し、勇気をいただきました。
今回も株主提案が可決承認されなかったことは大変残念ですが、私どもは多くの株主の期待を背に、今まで以上に企業価値向上のエンゲージメント活動を先鋭化・活発化し、ありとあらゆる手段にて正当な株主の権利を行使し、経営及び取締役会に強く働き掛けることを宣言致します。
尚、当社と株式持合い関係にあるレジストインキのトップメーカー太陽ホールディングス株式会社の定時株主総会が当社の翌日6月21日に開催され、代表取締役社長であった佐藤英志氏の選任が否決されました。当社の代表取締役社長である小島氏ほか全取締役らにとり、これが対岸の火事ではないことを改めて実感する機会となっていることでしょう。上場企業の経営者は業績と株価の結果に対し「重い責任を負う」立場であるということです。
今回私どもの提案に賛同いただけた株主の皆さまには、心より厚く御礼申し上げると共に、本質的な企業価値最大化を達成すべく行う私どもの活動に、引き続きのご支援を賜りたく、よろしくお願い申し上げます。
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以下が、株主総会での清水の第10号議案～13号議案の議案説明、そして株主よりの質疑応答のスクリプトとなります。今後のご参考としていただけますと幸いです。
記載内容の恣意性を廃するため、なるべく当日の発言をそのまま記載する形で構成しております。当日の雰囲気を感じ取って頂けるとともに、私どもの主張の正当性をご理解いただけるものと存じます。
①株主提案の議案説明に係る清水のスピーチ内容
ひびき・パース・バリュー・ファンド代表の清水雄也と申します。取締役の皆様、おはようございます。そして株主の皆様、おはようございます。よろしくお願いします。それでは10分以内ということでお時間を頂戴しましたので、簡潔に述べさせていただきます。
まずですね、このご説明の具体的な内容に入る前に、取締役会及び他の株主の皆様に対して、本株主提案の通奏低音として流れている根底にある2つの事柄について、まず解説をさせていただきたいと存じます。
1つ目、私ども、実は当社の事業の発展を応援している株主でございます。当社の事業、そして、従業員の皆様の幸せを願っている株主でございまして、2018年から7年近く所有しております。
ですので、ファンドに言われがちな短期的な視点に基づく提案ではなく、中長期的な企業価値向上の視点で、長年、小島社長に対して建設的な形で対話と提言を行ってまいりました。しかし、なぜか十分に聞き入れてもらえずに、結果的に過去3年連続して株主提案を行っているというこちらが一点目でございます。
そしてもう一点、私どもの提案は会社法に準拠するため、非常に個別具体的な内容になっております。しかし、より本質的には、取締役会および経営陣の皆様には、本来あるべき2つの経営者としての基本姿勢を求めるものであります。1つ、これは会社の経営者は全員、オーナーシップ意識を強く持つべきということです。これが実は第10号議案の株式報酬部分につながります。やはり皆さんご自身の成功が株主の成功とベクトルが一致していない限り、本質的に株主の目線に立てず、長年業績が低迷していることに対する責任意識が薄くなるということがございます。2つ、取締役は背水の陣で必死に企業価値を生み出すべき、そういう立場であるということです。必要以上の現金もしくは不動産、こういったものに頼ってしまう、いわば「寄らば大樹の陰」、当社の場合は「大金の陰」というような状態になってはいけないということでございます。こういった前提に基づいて、第10号から第13号の議案の個別のご説明に入りたいと思います。
まず第10号議案は招集ご通知43ページをぜひご覧いただきたく存じます。先ほど導入の際申し上げた、「会社の経営者は全員オーナーシップ意識を強く持つべき」という部分に即しております。全体の報酬設計の具体的な比率は、実は取締役会の皆様に私どもは一任をさせていただきたいと存じます。ROEの一定水準、そしてTSRの一定水準を共にKPIに定め、その水準が満たされた場合にのみ、株式報酬の比率が全体の50%になるというものです。つまり、翻って申し上げると、現在の低迷した本質的なROE、これは有価証券の売却益といった他力本願の部分を含まない純粋なものです。これ（編集注：当社の本質的なROE）が低迷しております。例えば、これが伊藤レポートで発表されている8%を上回ったところから、株式報酬がキックインするというイメージでおりますが、具体的な内容は、取締役の皆様の信任義務の精神にお任せしたいと考えております。
そして第11号から第13号議案はまとめてのご説明とさせていただきます。
まず47ページをご覧ください。第11号議案は剰余金の決定機関を会社法上で当初より前提とされている株主総会に戻すための定款変更の議案でございます。会社の所有者は法的には株主でございます。そして剰余金の処分は、本来的には会社法にて原則として株主総会で決議する事項と定められており、その株主が有する権利を取り戻す必要があるということで提案をさせていただいております。なお、この議案は昨年も同様に提案させていただきました。そして40%の賛同を株主の皆様からいただいております。また、世界的な議決権アドバイザーであるインスティテューショナル・シェアホルダー・サービシーズ、ISS社からも今年も賛同を頂戴しております。
そしてその定款変更を前提として、次、第12号議案ですね。こちら49ページでございます。自己株取得の議案となります。今年1年間に株式総数61万株、もしくは金額ベースで21億円を上限に取得するという内容でございます。この金額は、当社が目指しているROE 10%を実現するべく、過剰に積み上がった純資産を計画的に縮減していくための最低限に必要な施策として提案をしております。なお、最新期である2025年3月期、こちらの純資産は135億円に上り、現金預金と有価証券残高は135億円もございます。ここで21億円自己株買いをしたとしても、総資産に占める純資産の比率は、現在の約90%から88%に下がるだけであり、財務健全性の悪化とは全く言えない状況でございます。
そして最後13号議案については配当の議案となります。51ページご覧ください。年間の配当額の合計を170円という内容でございます。この定額配当を今年のみならず、最低3年は継続いただきたいと思います。そしてこれは3年間継続すれば、配当総額は26億円となり、第12号議案の21億円と合わせて47億円でございます。
こちらで例えば3年間、全く当期利益がない、ゼロであるという前提に基づきましても、控えめな前提ですが、純資産はだいたい89億円となりまして、総資産に占める純資産の比率は85%と、依然として上場企業の平均よりもはるかに高い状態でございます。この状態は十分な財務健全性と純資産水準を維持していて、投資余力も十分ある状態となります。さらにその上でバランスシートが筋肉質になり、市場から評価されることで、仮に良い投資案件が出てきた場合には、信用が高まった上での借入ですとか、信用が高まって高くなるであろう株価を活用して時価発行増資や株式交換を含めた幅広い資金調達やM&Aの選択肢を吟味することが可能になるというふうに考えております。上場企業として成長していくのであれば、市場から高く評価されるキャピタルアロケーションとバランスシートマネジメントを実行し、企業価値を高めていくことが要求されます。そして今後、市場から求められる資本効率ROE水準は、さらに厳しく高くなっていくものと認識しております。
第10号議案から第13号議案は、当社の発展を願う筆頭株主からの、まあ、今まで市場を後追いしてきた当社の経営陣に対する警鐘、ワーニングとして提案をされたものでございます。私どもが提案するレベルのキャピタルアロケーションを実行しないのであれば、残念ながら上場している意義はほぼ無いのではないかと考えております。ぜひ私どものこういった考え方、および危機意識につき、株主の皆さんのご理解を賜りたく存じます。以上拙いですがご説明とさせていただきます。ありがとうございます。
②質疑応答の内容
本パートもなるべく逐語録に近い形で記述するよう試みております。一方で、口語的やり取りも多いため、読みやすさの観点から発言趣旨を損なわない範囲で編集を行っています。また、各質疑は順不同で必ずしも時系列に沿っておらず、事業内容等に関する一般的なご質問とそのご回答は割愛しています。
弊社代表清水雄也による質疑
渡辺取締役相談役の適任性
Q1 （清水雄也）
第2号議案候補者番号3番、渡辺取締役相談役に関するご質問です。招集通知20ページに「企業経営者として豊富な経験を活かし、当社の発展に貢献してまいりました。」ということが、候補として決定した理由として記載されています。残念ながら渡辺氏を外から見て、企業価値の改善に貢献したとは見えておりません。2009年の雑誌のインタビューでは、今の延長線上で企業規模を5倍にできますというふうにおっしゃっておりましたが、それ以降、規模もほとんど変わらず、営業利益は当時13億円だったものが、今5億円と半分以下になっております。何を具体的に「発展」として再任を推薦するものになっているのかご説明をいただければと思います。
A1 （小島智敬議長）
渡辺取締役相談役は、上場以来、企業経営者として豊富な経験を活かし当社の発展に貢献してまいりました。営業、マーケティング、技術に関する経験・知見があり、取締役のスキルマトリックスの観点からも必要なメンバーとして、取締役として再任を提案いたしました。また、業界では知らない人がいませんので、M&Aを今後進める中で、相手先との交渉において重要な存在と考えております。また、ご質問にありました業績低迷は真摯に受け止めております。先日開示した中期経営計画を着実に遂行することこそが、当社の中長期的な企業価値向上につながると考えております。渡辺取締役相談役は技術に明るく、営業の経験も豊富であって、取締役として責任をもって企業価値向上に貢献していただくということを期待しているものでございます。
Q2 （清水雄也）
相談役という肩書きは十分理解しております。ただ取締役会、取締役というのは、会社の将来を担う重要な最高の意思決定機関です。その重要な会議体に過去20年間、代表として業績を伸ばすことができなかった方が存在していると、やはり過去の成功と失敗を謙虚に認識して、その反省でもって成長戦略を描けないのではないか、建設的な反省がないのではないかという意味で私どもとしては危惧をしております。ですので、この危惧がもし妥当でない、間違っているということであれば、改めてもう一度、どういった点で私のこの心配事、つまり過去の反省を謙虚にできないのではないかという危惧が間違っているかをご説明いただければと思います。今回は議長もしくは可能であれば指名報酬委員長からのコメントも頂戴できれば幸いです。
A2 （小島智敬議長）
渡辺取締役相談役は、取締役会では、長年の経験も有していますし、色々今後の事業活動の発展のための活動に取り組んでいます。また議決権を有する立場として経営に必要な責任を持った発言、判断を行っていただいております。特に専門性の高いめっき薬品業界において長年培ってきた業界の構造・歴史・技術動向に関する深い知見をもとに、社外取締役を含む取締役会メンバーに意思決定の参考となる情報を提供しております。
Q3 （清水雄也）
指名報酬委員長からのコメントはございませんでしょうか。
A3 （小島智敬議長）
今の回答でご説明させていただきました。
良いM&Aの定義
Q4 （清水雄也）
今のご回答に関連して、監査等委員会設置会社の移行に関する理由として、M&A等で会社が拡大する点をご説明いただいております。しかし、やはりM&Aありきになってしまっているため心配になっております。残念ながら過去にM&Aの経験のない会社が、それがうまくできると急に言われましても、なかなかにわかに信じがたいところがございます。そこで安心させていただくためにも議長である代表取締役小島様にお伺いしたいのですが、株式価値が増大する良いM&Aとはどういったものと考えておられるか、そのご説明をお願いいたします。
A4 （小島智敬議長）
金めっきというのは単独でそれだけで存在するものではございません。前工程等の処理工程が含まれます。したがいまして、今中期経営計画で発表させていただいているM&Aのイメージ、前後を取り巻くプロセスのトータルソリューションが提供できるようになるようなものを考えています。具体的な会社の名前は控えさせていただきますが、お互いのシナジー・企業文化がファクターになると考えています。特に、1+1=2ではなく3,4になるような、お互いが足りない部分をカバーしあい新しい製品、新しい企業価値が生まれることによって、株主様にも還元させていただく、そういったことが良いM&Aだと考えております。
当社が保有するJCU株式の売却
Q5（清水雄也）
政策保有の有価証券に関連した質問です。昨日提出された有価証券報告書で、一番の政策保有先であるJCUの持分を88万株から60万株に今年減少されています。もう1つ変化は、JCUの相互持合いはないということになっている点です。また、機関投資家としてJCUとIRミーティングを行いまして、その際にJCUは日本高純度化学がJCUの株式を売ることを妨げないということもおっしゃっておりました。である中で、なぜ全株売却されないのか。そしてJCUの株価も下がってしまっております。つまり、マーケットの影響を当社のバランスシートが受けてしまっている状況が継続している中で、なぜ売却しないのか。もう一点、JCUが現場でどれだけの技術的交流があるのかといったら、ほとんどないという風にはっきりとJCUはおっしゃっていました。それはもしかしたら間違いかもしれませんが、JCU株式を売却しない理由について、お伺いしたいと思います。
A5 （渡邊基常務取締役）
ご存じかとは思いますが、JCU株式の日頃の取引量はそこまで大きいものではありません。売却を一気に実施すると、非常に市場に与える影響が大きいというふうに考えております。その売却の時期や、売却の規模については相手様との関係も考慮しながら進めております。その結果がこの通りということでございます。今後も政策保有株式を縮減していくという方針には変わりございませんので、経過を見ていただければと思います。
株式報酬増加に係る株主提案（第10号議案）に対する当社反論
Q6 （清水雄也）
第10号議案、私どもの株主提案に対する反対意見に対するご質問です。「短期的なROEやTSRの向上を指向するインセンティブが強く働いてしまう可能性がある」と批判されています。しかし、株式報酬の譲渡制限が解けるのは退任時です。良い経営をしている限り、毎年再任されます。そのため、なぜ短期的志向になるのか理解ができません。退任するまで譲渡制限は解けないので、一時的に株価を上げてもその後株価が半分になれば、自分が得た財産も半分になるということです。つまり退任する時の株価が一番大事になるということで、どちらかというと中長期の発想になると思いますが、なぜこれが短期的な視点という風に評価されるのか、改めてご説明いただければと思います。
A6 （渡邊基常務取締役）
株主提案では、株式報酬50パーセントとなる基準が、ROEが8%以上とおっしゃっていました。そのようにKPIを設定すると、経営陣の発想として、分子・利益を大きくしてROEを上げていく王道の手法ではなく、分母・自己資本を減らすことによってROEを短期的に上げようという思考に陥りがちではないかと考えています。ご提案されているような自己株式買いであるとか、多額の配当ということにつながってしまう恐れがあります。そこは我々は違うかなと思っているわけですが、それを仮に経営層として施行すると、我々が本来的にやろうとしている成長投資の自由度、経営の自由度というのを阻害してしまうのではないかと考えています。そちらへのインセンティブが働くような制度は我々としては受け入れられないというふうに考えております。
Q7 （清水雄也）
株式報酬を受領してから譲渡できるまで、そこで痛みを株主の皆様と共にするという発想はないのでしょうか。短期でいったんROEが上がっても、それが行使できない状態であれば、短期的なインセンティブにはならないと私は思っておりますので、そういった気持ちで提案しているということだけはご理解いただければと思います。
A7 （渡邊基常務取締役）
ご意見として承りました。
他株主様による質疑
投資有価証券保有・バランスシートマネジメントの考え方
Q8 （株主A様）
貸借対照表を見ますと、投資有価証券のウェイトが高く見えますが、現金と違って株価の評価によって、ブレが出てくると思います。せっかく本業でしっかり稼いでも、有価証券の評価が下がれば会社の利益が吹き飛んでしまうということも、理屈の上では成り立ち不安定な部分となりえます。メリットも沢山あると思うが、具体的にどのようなところにどのような考え方で投資されているのか、社名を含め差し支えなければ教えていただきたいです。
A8 （小島智敬議長）
昨日、有価証券報告書を開示いたしました。この66ページに、政策保有株式の一覧のリストを掲載しています。保有先は取引先様が多いです。今後は前処理や後処理が重要になってきます。でないと金箔が剥がれるといったこともございます。そうしますと、前処理の会社様と共同で実験したり、お互いがお互いの技術を持ち合うことで市場に良い製品を提供したりできます。そのような考えのもと、政策保有株式を保有しております。これからはめっき薬品のみならず、前工程、後工程の処理が重要になってくるというような話をさせていただきましたが、そのような会社との協業であったり、色々アドバイスをいただいたりしながら会社の事業規模を大きくしていきたいというのが、先ほどのお話になってきます。
Q9 （株主B様）
細かい話は抜きにして、多分プライム上場でもその御社のようなバランスシートを持っている企業は殆どいないと思います。これだけ言われるのは当たり前だろうなと個人的に思いますが、現金と投資有価証券の額が、時価総額とほど近い状況になっています。これを言い換えると、会社の価値等がほぼタダ同然でこの取引されているように見えます。プライム上場を行っている中それがどうして、正当化されるのでしょうか。スタンダード、グロースを入れると3、4000社上場企業がある中で、多分上位1%ぐらいのかなり特異な状況になっていると感じます。この状況がこれからどのようにこの会社の価値を高めていくのかという点は、ちょっと僕にはわからないです。大まかな状況で構わないのですが、そのご説明を願いたいです。
A9 （大畑康壽社外取締役）
私どもとしても、ここは改善していきたいということで取締役会でも議論しております。有価証券とですね、キャッシュを何に使うのかということのご質問だったかと思いますが、社長の小島からも申し上げましたように、私どもの将来の成長投資に充てるということで、いくつか具体的に案件を検討しております。その1つはM&Aですが、なかなかすぐに実現できるものではありませんので、今少し時間がかかっております。取締役会ではそのような成長投資に充てるということを議論しております。
Q10 （株主B様）
M&Aをされるということで、営業利益は1桁億円の状況で会社を買うとなるとのれんが発生して、赤字のようになってしまうと思いますが、そのような論点も考えた上でM&Aを進めていらっしゃるということでよろしいでしょうか。
A10 （小島智敬議長）
ご質問の回答といたしましては、その通りでございます。現在、電子機器は谷間の期間となります。1桁億円の利益というのは申し訳なく思っておりますが、先ほどの定義で申し上げました通り、M&Aを進めることによって当社のみならずお互いの会社のシナジーを持ち合うことによって企業価値向上を図りたいと考えております。中長期的な企業成長をイメージしています。
渡辺雅夫取締役相談役と小島智敬代表取締役社長の取締役会における意見の相違の有無
Q11 （株主C様）
ひびきの提案を踏まえた質問ですが、取締役会で、小島社長とその渡辺相談役の賛否が分かれたケースはこれまでにあったのでしょうか。
A11 （小島智敬議長）
渡辺とは入社して以来の付き合いになりますので、取締役会のみならず、それまでの従業員の時代においても議論を行っています。取締役会になってからも会社のビジョン等については様々な方向感の議論をいたしました。そのような点ではお互い議論はぶつけあいながらも会社を中長期的に発展させようとしております。
Q12 （株主C様）
具体的な話として、取締役会での議決において、2人の賛否が分かれたケースはあるのかという質問です。
A12 （小島智敬議長）
全く方向性が違うというほどの違いはございません。議論を深める中で、なら一緒にやろうといったように、最終的には理解しあって同じ方向を向いておりますので、物別れに終わることはありません。
Q13 （株主C様）
役員人事で小島社長がその渡辺相談役に相談せずに決めた事例はあるのでしょうか。
A13 （小島智敬議長）
役員の指名については指名報酬諮問委員会という別の機関で議論して決定しております。渡辺取締役相談役はメンバーではございません。
Q14 （株主C様）
そうすると、相談役はメンバーではないため、役員を決める際に、一切相談役は関わらないで役員が選任された事例もあるということですね。事前に小島社長が相談役にも相談しに行くということもないという理解でよいですか。
A14 （小島智敬議長）
そうですね、それはないです。
以上
¹第1号～9号議案までの決議は、会社提案に反対する株主につき挙手を求めるという形で執り行われました。弊社清水が最前列に着席していたことで正確な人数は把握できませんでしたが、多くの株主が挙手をしていたことを確認しております。
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